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三花智控(002050)动态点评:制冷产品结构优化+汽零业务高增长驱动公司业绩

时间:20-02-18 00:00    来源:西藏东方财富证券

【事项】

公司发布2019 年业绩预告,报告期内公司实现营业收入113.24 亿元,同比增长4.50%,实现归母净利润14.21 亿元,同比增长9.93%。根据预告,公司2019Q4 实现营业收入27.03 亿元,同比增长5.13%,实现归母净利润3.64 亿元,同比增长35.46%。

【评论】

产品结构优化以及汽零业务扩张带动盈利能力提升。公司19Q4归母净利润增速环比19Q3提升30.55pct(19Q3归母净利润增速仅为4.91%);当期归母净利率13.50%,环比Q3提升0.48pct(19Q3归母净利率为13.02%),同比18Q4提升3.04pct(18Q4归母净利率为10.46%),盈利能力显著提升。我们认为主要得益于公司制冷业务产品结构的优化以及高毛利汽零业务的扩张。拆分业务来看,制冷业务中较高毛利率产品电子膨胀阀(毛利率约30%左右,公司19H1制冷业务整体毛利率28%左右)以及盈利能力高于家用制冷产品的商用制冷业务占比提升,促进制冷业务整体向高毛利率方向转型。此外高毛利率的汽零业务(19H1毛利率33%)获得大众、戴姆勒、宝马、沃尔沃等优质客户的订单支持,业务规模迅速扩张。

空调能效升级有望刺激电子膨胀阀需求空间扩容。2020年7月空调新能效标准即将实施,按照新标准规定,原三级能效产品将遭淘汰,一级能效产品要求以及占比将进一步提高,当前国内乃至全球使用电子膨胀阀的空调产品比例仍较低,市场空间巨大。公司在全球电子膨胀阀、截止阀、四通阀的市场份额分别为50%、30%、60%,具备较大领先优势,未来随着能效升级带来的产品更新换代需求攀升,电子膨胀阀在空调阀类零部件中的渗透率有望进一步提高,公司作为电子膨胀阀龙头有望率先受益。

新能源车热管理业务订单饱满,特斯拉国产化带动下订单高增长可期。公司作为全球领先的汽车空调及热管理系统控制部件制造商,与国内外主流新能源车企均建立战略合作,2019年以来公司先后获得上汽大众水冷板(9亿元),通用汽车电子水泵(10亿元)、电池冷却组件和多个热管理阀类产品独家供应(20亿元),德国宝马CLAR/FAAR-WE(6亿元)等优质订单,综合17年以来与沃尔沃、蔚来、戴姆勒等知名整车厂的订单,合计超过百亿,相关车型将于2020年批量上市,预计大幅增厚公司营收及利润。同时公司为特斯拉独家供应车身热管理零部件,特斯拉作为全球新能源车领导品牌在行业内具有标杆地位及超强影响力,与特斯拉的独家合作有望成为公司进一步撬动其他新能源车企的合作。另一方面,特斯拉上海超级工厂建设速度超预期,已于2020年1月初正式投产,预计周产能超过3000辆,月产能超过10000辆,2020年开年特斯拉Model3以降至30万元以下的价格对新能源车市场发起进攻,在降价刺激下,终端销量有望扩容,产能放量带动公司零部件订单维持高增长。

我们认为公司的制冷业务将在空调能效新标的推动下迎来向上拐点,电子膨胀阀渗透率提升为制冷业务带来充分的业绩弹性;新能源车热管理业务规模将伴随特斯拉国产化交付加速以及其他车企优质订单的支撑而持续高增长。考虑到当前空调终端增速总体趋缓且能效升级仍需一定时间,此外新能源车热管理业务当前体量仍相对较低,对营收和业绩的增长贡献仍需一定时间的兑现,基于上述判断,我们下修公司营收与净利润,预计公司2019/2020/2021年实现营业收入113.24/127.59/148.56亿元,实现归母净利润14.21/16.25/19.51亿元,EPS 0.51/0.59/0.71元,对应PE 43/38/31倍,维持“增持”评级。

【风险提示】

新能源车销量不及预期;

人民币汇率升值;

原材料价格上涨。