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三花智控(002050):拾级而上 顺势而为

发布时间:2019-10-17    研究机构:长江证券

  多元化渐入佳境,成长拐点开启

  今年以来市场对公司基本面核心关注点主要集中在制冷主业景气波动及新能源业务向上弹性,我们认为当前时点上述两点边际改善趋势显著:1)制冷业务盈利能力企稳回升,商用制冷及电子膨胀阀等高能效产品伴随渗透率提升仍具备较大增长潜力,尤其空调能效标准升级政策落地有望提振需求;2)新能源热管理业务全球龙头地位奠定,市场空间超过传统主业,2020 年海外订单开始业绩兑现后弹性将提升,2024 年营收体量有望接近家用制冷业务。

传统制冷业务周期底部企稳向上

  2018 年下半年以来家用空调行业周期下行是压制公司基本面的核心因素,但今年Q2 公司通过降本增效等手段实现了制冷业务毛利率同比改善;当前空调行业需求疲软市场已有预期,盈利能力回升表明主业已企稳。此外,年内空调能效升级政策有望落地,未来三年公司电子膨胀阀等高能效产品需求将显著提振;当前国内空调电子膨胀阀渗透率不足三成,两年内渗透率有望翻倍,2018 年公司电子膨胀阀销售收入约12 亿元,预计2019、2020 年可分别达到14、20 亿元,支撑制冷业务营收增长10%以上,贡献向上弹性。

  新能源车热管理业务成长性重估

  公司是全球少有的同时具备电子膨胀阀、电子水泵、换热器等全系热管理部件供应商,未来随着电动车热泵空调推广及车企部件模块化采购趋势,单车价值量可提升至2000 元以上,预计2020、2025 年全球市场空间可分别达53、244 亿元。公司目前已全面定点特斯拉、戴姆勒、沃尔沃、大众、宝马、通用等欧美一线车企巨头(Tier 1),客户覆盖面及订单储备量在电动车产业链供应商中较为稀缺,2020 年随着特斯拉国产化、欧系车企定点项目集中量产将加速业绩兑现,预计2019~2021 年营收可分别达到8.5、14、20 亿元,贡献净利润约1.7、2.9、4.3 亿元,2020 年贡献净利润占比可达18%,全球市占率26%;2025 年新能源业务营收有望达65 亿元,与制冷形成双主业。

成长属性强化将重构估值体系

  公司“蓝筹白马”特性显著,分红率及外资机构认可度高、稳健家族企业治理等特征均支撑公司估值水平;新能源车热管理业务的高成长性将推动公司市值扩张,传统业务企稳向上、新能源业务弹性渐起有望抬升估值水平。预计2019~2021 年归属于母公司所有者净利润分别为14.0、16.2、19.1 亿元,对应PE 分别为26.2、22.6、19.2 倍,当前估值合理,维持买入评级。

  风险提示: 1. 家用空调销量不达预期;空调能效升级政策落地进度低预期;2. 新能源车产销量及定点车企客户新能源项目量产不达预期。

申请时请注明股票名称